“終于等到你?！?

這兩日A股漲勢(shì)喜人，倉(cāng)位高的股民自然高興；但因?yàn)闈q得太急，更多的是踏空的朋友，看中卻沒(méi)買的票已經(jīng)N連漲，自然是想追又怕，糾結(jié)癥焦慮癥統(tǒng)統(tǒng)要犯，恨不得股市明天重回大跌。人心多有意思，從來(lái)活在比較里，不患寡而患不均。

今天，證監(jiān)會(huì)主席易會(huì)滿“首秀”。會(huì)議材料一共包括七大方面內(nèi)容，分別是：持續(xù)推進(jìn)基礎(chǔ)制度改革；支持服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)，促進(jìn)實(shí)體經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展；防范化解領(lǐng)域風(fēng)險(xiǎn)；對(duì)外開(kāi)放上新臺(tái)階；維護(hù)市場(chǎng)穩(wěn)定和激發(fā)市場(chǎng)活力取得機(jī)制性成果；法治建設(shè)和依法監(jiān)管權(quán)取得積極成效；加強(qiáng)投資者合法權(quán)益保護(hù)。

一、好了進(jìn)入正題。今天我們來(lái)觀察行業(yè)。我們發(fā)現(xiàn)，給民企放貸款的銀行和做融資的券商們，可都樂(lè)開(kāi)了花。

看看背景先。2018年10月，A股毫無(wú)還手之力地跌穿了2500點(diǎn)，各種底部點(diǎn)位預(yù)測(cè)紛紛出爐——2300點(diǎn)，2025點(diǎn)，2000點(diǎn)，甚至于還有人悲觀到說(shuō)要推倒中國(guó)股市重新來(lái)。

2019年1月，商譽(yù)減值連環(huán)暴雷，61家上市公司提示了商譽(yù)減值風(fēng)險(xiǎn)，更有甚者計(jì)提4.9億商譽(yù)砸出一字跌停。

種種這些，讓股權(quán)質(zhì)押風(fēng)險(xiǎn)上升到了“硬性任務(wù)”的高度?！坝残匀蝿?wù)”各位體會(huì)一下？就是強(qiáng)制要求金融機(jī)構(gòu)不準(zhǔn)強(qiáng)行平倉(cāng)，拿出誠(chéng)意紓困民企，以確保不發(fā)生系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)。

不過(guò)春節(jié)伊始，伴隨著中美貿(mào)易談判釋放順利進(jìn)展信號(hào)，美國(guó)延后對(duì)中國(guó)加征關(guān)稅，A股也大漲了起來(lái)。在2月25日被徹底點(diǎn)燃之后，市場(chǎng)連日沉浸在“牛市”的氛圍中。

二、A股漲到今天，業(yè)內(nèi)人士說(shuō)，股權(quán)質(zhì)押風(fēng)險(xiǎn)已經(jīng)初步化解。

某股份制銀行風(fēng)險(xiǎn)管理部人士甚至對(duì)筆者說(shuō)，如果股市再穩(wěn)步上漲，一些股價(jià)較高的民企還有望能繼續(xù)從券商、銀行新借出一筆錢。

我們梳理了一下，截至2018年末，A股3530家上市公司幾乎都有股權(quán)質(zhì)押貸款。所謂股權(quán)質(zhì)押貸款，就是大股東將自己的股權(quán)作為質(zhì)押物押給券商或銀行，券商、銀行根據(jù)股價(jià)打一定折扣進(jìn)行放款。

如果對(duì)券商和銀行的股權(quán)質(zhì)押業(yè)務(wù)性質(zhì)進(jìn)行細(xì)分，還可以進(jìn)一步發(fā)現(xiàn)券商和銀行股權(quán)質(zhì)押的些許不同。例如，券商“融資、融券”沒(méi)有信用風(fēng)險(xiǎn)敞口，需要實(shí)時(shí)盯市，這使得股價(jià)一但下跌，券商的平倉(cāng)壓力更大；銀行主要將股權(quán)質(zhì)押作為增信手段中的一種，而純股權(quán)質(zhì)押貸款極少，所以相比券商，銀行顯得淡定一點(diǎn)。

但二者都很難應(yīng)對(duì)一個(gè)尷尬的問(wèn)題——股價(jià)“跌跌不休”。

實(shí)際上，上文說(shuō)到的2018年的那一次跌穿2500點(diǎn)，A股上市公司的股權(quán)質(zhì)押?jiǎn)栴}已經(jīng)迫在眉睫，甚至被上升到“系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)”的高度。許多民企一旦被金融機(jī)構(gòu)強(qiáng)行平倉(cāng)，自家企業(yè)易主都可能在所難免。這也是為什么去年年底東方園林老總奔走相告，甚至向人民銀行行長(zhǎng)易綱提議要辦一家銀行救民企了。

更嚇人的是，有時(shí)候爆倉(cāng)是會(huì)爆出“連環(huán)炸”的。文縐縐的說(shuō)法是，股權(quán)質(zhì)押風(fēng)險(xiǎn)外溢還會(huì)引發(fā)系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)。比如，一旦一家企業(yè)（特別是民企）被平倉(cāng)后，將導(dǎo)致該上市公司股權(quán)被拋售，引發(fā)更多股票價(jià)格下跌，有的是融資盤資金鏈相連火燒過(guò)去的，有的是恐慌之火先燒了，導(dǎo)致更多平倉(cāng)的“多米諾”。比較熟悉的案例是2009年美國(guó)金融危機(jī)中，與房地產(chǎn)相關(guān)的“有毒資產(chǎn)”。

盡管去年年底，銀保監(jiān)會(huì)主席郭樹(shù)清等一眾金融大佬紛紛出來(lái)喊話要求金融機(jī)構(gòu)不要“落井下石”，要求銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)科學(xué)合理地做好股權(quán)質(zhì)押融資業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)管理，在質(zhì)押品觸及止損線時(shí)，質(zhì)權(quán)人應(yīng)當(dāng)綜合評(píng)估出質(zhì)人實(shí)際風(fēng)險(xiǎn)和未來(lái)發(fā)展前景等因素，采取恰當(dāng)方式穩(wěn)妥處理。

可在商言商，股價(jià)如果一直跌下去，銀行、券商畢竟不是慈善機(jī)構(gòu)，肯定不會(huì)自己當(dāng)接盤俠的吧，他們也要為他們自己的股東和投資者負(fù)責(zé)。

去年由于股權(quán)質(zhì)押而引發(fā)的官司糾紛就不在少數(shù)了，主要集中在沒(méi)有風(fēng)險(xiǎn)敞口的券商一頭。例如，天風(fēng)證券披露8起訴訟，半數(shù)與股權(quán)質(zhì)押有關(guān)。今年2月13日，華融證券也爆出涉及8起糾紛案，其中也有6起涉及到股票質(zhì)押糾紛，累計(jì)涉及金額近30億元。

2019年1月已有太平洋證券、方正證券、興業(yè)證券、長(zhǎng)江證券等在內(nèi)的多家券商發(fā)布了計(jì)提資產(chǎn)減值準(zhǔn)備公告，平均每家減值準(zhǔn)備約5億。

那期間，我們看到金融監(jiān)管部門在行動(dòng)以控制風(fēng)險(xiǎn)。以北京銀保監(jiān)局為例，就要求轄內(nèi)機(jī)構(gòu)避免強(qiáng)制平倉(cāng)，還在風(fēng)險(xiǎn)考評(píng)中豁免了股票質(zhì)押賬面浮虧，可以不納入。

三、在這千鈞一發(fā)之際，股市終于是漲了。

筆者前兩天在江陰等民營(yíng)上市公司聚集地調(diào)研，發(fā)現(xiàn)當(dāng)?shù)赜泄蓹?quán)質(zhì)押的民企老板也松了一大口氣。

不過(guò)一位接近證監(jiān)局的業(yè)內(nèi)人士對(duì)我說(shuō)，這次股權(quán)質(zhì)押融資危機(jī)得益于A股出其不意的大漲，解套實(shí)屬不易，千萬(wàn)不要“重蹈覆轍”。

質(zhì)押雖易，解套不易，且行且珍惜。

這位接近監(jiān)管人士還希望通過(guò)我們給企業(yè)一點(diǎn)忠告。他說(shuō)，除了宏觀因素的外因，企業(yè)實(shí)際上在過(guò)去一個(gè)階段，確實(shí)存在加杠桿過(guò)多、資產(chǎn)擴(kuò)張過(guò)快，帶來(lái)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)和流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)加劇，現(xiàn)在各方面紓困資金下來(lái)，包括股市回暖也有助于舒緩資金問(wèn)題，但企業(yè)此時(shí)不應(yīng)該去慶功，而是反思自己發(fā)展路徑，調(diào)整發(fā)展戰(zhàn)略。

他建議，企業(yè)在度過(guò)難關(guān)后，對(duì)于過(guò)于多元化發(fā)展，短期無(wú)力支撐的業(yè)務(wù)和資產(chǎn)，要想辦法處理。

去年紓困民企時(shí)，咱們的“愉記段子手”系列給大家創(chuàng)造了一句梗，可不能“從ICU出來(lái)就進(jìn)了KTV”。現(xiàn)在也是如此。企業(yè)需要解決的問(wèn)題，是提升主業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力。

那些背離主業(yè)的、資金鏈環(huán)環(huán)相扣的大擴(kuò)張，對(duì)，是能在信貸寬松周期里短時(shí)間雞犬升天，可是請(qǐng)問(wèn)以10年、20年的時(shí)間長(zhǎng)度回頭去看看，是不是大部分都高處跌落了，而且那么高的地方跌下來(lái)，這輩子都不一定起得來(lái)了。

資產(chǎn)負(fù)債相對(duì)健康才能走得遠(yuǎn)。

四、眼見(jiàn)著這輪民企資金緊、股權(quán)質(zhì)押爆倉(cāng)、融資難，我一直有個(gè)困擾自己的問(wèn)題，這些資金難，究竟是民企們經(jīng)營(yíng)不力的禍?zhǔn)字?，還是正好反過(guò)來(lái)，有的民企們自己先經(jīng)營(yíng)不力，從而導(dǎo)致的結(jié)果？

以前當(dāng)記者，每年都要走訪盤點(diǎn)百億級(jí)、千億級(jí)民企。那個(gè)時(shí)候我就用最基本的常識(shí)在想，或者說(shuō)在想不通：他們發(fā)家的主業(yè)究竟是什么?。渴裁赐嬉饽苜嵆鲞@么多錢搞出那么多資產(chǎn)？

后來(lái)我武斷地發(fā)現(xiàn)了一套“規(guī)律”：不是挖空心思做深做精主業(yè)，而是挖空心思整概念——找資金——搞投資——哇哦變多元化集團(tuán)經(jīng)營(yíng)了——再融資——再搞投資——哇哦參控一兩家上市公司了還有地產(chǎn)板塊了酒店板塊了——然后所有的資產(chǎn)能抵押的抵押、能質(zhì)押的質(zhì)押，就能再再融資——再再搞投資——去搞各種金融牌照比如租賃的支付的保險(xiǎn)的或者參股銀行——哇哦這下不得了產(chǎn)融結(jié)合巨無(wú)霸，搞到保險(xiǎn)或銀行就意味著控制了低息長(zhǎng)端資金或者有了“錢袋子”……

你有沒(méi)有聽(tīng)到過(guò)，主業(yè)清晰發(fā)展有序，安份安定安穩(wěn)如老干媽、華為這樣的企業(yè)，向國(guó)家嚷嚷過(guò)融資難融資貴所以要命了嗎？

上面這套“規(guī)律”，在經(jīng)濟(jì)上升期、貨幣投放期、信貸寬松期、資產(chǎn)泡沫期，當(dāng)然非常牛！有句話要“撐死膽大的”，說(shuō)的就是他們。

不過(guò)，就像上文說(shuō)的希望大家拉長(zhǎng)時(shí)間軸來(lái)看問(wèn)題看真相，還有句話叫“德不配位（財(cái)），必有殃災(zāi)”。這套玩法一旦開(kāi)始了，質(zhì)量越大慣性越大，不是半途說(shuō)收手就能收手的，根本停不下來(lái)啊親。

然而悲催的是，外部環(huán)境會(huì)春夏秋冬地切換，就像前年和去年的光景：經(jīng)濟(jì)放緩期、貨幣去杠桿期（去年上半年）、信貸緊縮期、泡沫破裂期。

那套玩法，成功的要訣，是信貸須寬松 資產(chǎn)須上漲。反之則潰敗。而他們卡死的流動(dòng)性，剛性的須越滾越大的雪球，是他們根本無(wú)力在潰敗前抽身的——壓頂五指山。

你要問(wèn)，這雪球咋就滾成了剛性的了？筆者曾經(jīng)舉過(guò)這樣的例子：

某去年發(fā)生過(guò)債券違約的大型民營(yíng)集團(tuán)，2016年收過(guò)南方某城商行N的股權(quán)。其資金來(lái)源，就是靠其自己實(shí)際控制的多個(gè)融資平臺(tái)，先向N總共貸出了約30億，反手再用一個(gè)干凈的主體，出資不到20億，入股N的股權(quán)，并躍升至N的一大股東，末了，這些股權(quán)還可以拿出去質(zhì)押再貸出錢。

就算你可以預(yù)卜未來(lái)，在2018去杠桿前就通風(fēng)報(bào)信，比如在2017年去讓這民企趕緊停手，立馬撤退。他停得了么？沒(méi)可能，他那兒啊，一堆資產(chǎn)拉久期，一堆債務(wù)在生息。

回到今天的主題，股市幾根大陽(yáng)線，可能是這個(gè)雪球頂上出了太陽(yáng)，警報(bào)有可能暫停了。但是ICU出來(lái)別去KTV，企業(yè)的病還得治，藥不能停。

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