雖然股指期貨市場(chǎng)是作為管理股市風(fēng)險(xiǎn)的現(xiàn)貨影子市場(chǎng)，但由于其交易標(biāo)的、交易方式、市場(chǎng)參與者等因素的不同，使得股指期貨市場(chǎng)具備了不同于股票現(xiàn)貨市場(chǎng)的一些特性。因此，本文從股指期貨市場(chǎng)的自身特性出發(fā)，試圖尋找影響股指期貨市場(chǎng)情緒的一些變量，再通過(guò)主成分分析方法構(gòu)建股指期貨市場(chǎng)的情緒指數(shù)。

　　成交量是反映市場(chǎng)交易活躍度最直接的指標(biāo)，“指數(shù)的成交量是最真實(shí)的”、“量?jī)r(jià)齊升后市看漲”等都是投資者耳熟能詳?shù)氖袌?chǎng)語(yǔ)言。成交量變化的背后是各路資金的流入和流出，反映了投資者對(duì)個(gè)股或市場(chǎng)的信心水平。較大的成交量表明市場(chǎng)交易情緒偏樂(lè)觀，而較低迷的成交量則表明市場(chǎng)情緒偏謹(jǐn)慎或悲觀。一些國(guó)際投行也常把成交量指標(biāo)作為量化系統(tǒng)的重要組成部分。成交量同時(shí)也是構(gòu)建市場(chǎng)情緒指數(shù)中的備選變量。

　　對(duì)于股指期貨而言，每個(gè)交易日共有當(dāng)月連續(xù)、下月連續(xù)、下季連續(xù)和隔季連續(xù)四個(gè)合約交易，并且近月合約的成交量(當(dāng)月和下月成交量之和)平均占該月份所有合約總成交量的98%以上。另外，滬深300指數(shù)作為股指期貨的標(biāo)的，其成交量的變化反映了現(xiàn)貨市場(chǎng)的活躍程度，現(xiàn)貨市場(chǎng)成交量的放大對(duì)帶動(dòng)股指期貨市場(chǎng)活躍度將產(chǎn)生一定影響。因此，選取每個(gè)交易日四個(gè)期指合約總的成交量、以及滬深300指數(shù)的成交量作為反映股指期貨市場(chǎng)情緒的兩個(gè)成交量指標(biāo)。

　　持倉(cāng)量指的是當(dāng)日收盤后累計(jì)的未平倉(cāng)合約數(shù)。中金所在每日收盤結(jié)束后，會(huì)公布“每日結(jié)算會(huì)員成交持倉(cāng)排名”，從數(shù)據(jù)中可以得到排名前20的結(jié)算會(huì)員持賣單量和持買單量的變化。由于套期保值頭寸的因素，前20主力持倉(cāng)基本呈現(xiàn)凈空單的狀態(tài)，一般情況下，主力空頭和多頭的資金都會(huì)集中在排名靠前的結(jié)算會(huì)員中，主力機(jī)構(gòu)的凈空單變化情況往往會(huì)對(duì)后市產(chǎn)生一定影響。

　　我們統(tǒng)計(jì)了期指上市以來(lái)至2011-4-20的前20主力持倉(cāng)結(jié)構(gòu)數(shù)據(jù)。我們?nèi)〕山涣颗琶拔宓奈寮覚C(jī)構(gòu)，分別為國(guó)泰君安期貨、海通期貨、華泰長(zhǎng)城期貨、廣發(fā)期貨和銀河期貨，作為參考機(jī)構(gòu)樣本，計(jì)算出每天這五家機(jī)構(gòu)累計(jì)總持倉(cāng)的變化。統(tǒng)計(jì)結(jié)果表明，這五家機(jī)構(gòu)單日累計(jì)凈空單增加1000手以上的交易日有23個(gè)，其中次日期指下跌的交易日為17個(gè)，對(duì)應(yīng)的概率為73.9%；這五家機(jī)構(gòu)單日累計(jì)凈空單減少1000手以上的交易日有13個(gè)，次日期指上漲的交易日為9個(gè)，對(duì)應(yīng)的概率為69.2%。

　　TOP5比TOP20的凈空單的波動(dòng)要大一些，對(duì)比上述TOP5的每日凈空單曲線和期指走勢(shì)，發(fā)現(xiàn)兩者并沒(méi)有明顯的相關(guān)性，然而在某個(gè)時(shí)點(diǎn)上，當(dāng)這五家機(jī)構(gòu)的累計(jì)凈空單發(fā)生大規(guī)模變化時(shí)，往往會(huì)影響到期指短期走勢(shì)。雖然持倉(cāng)結(jié)構(gòu)數(shù)據(jù)的準(zhǔn)確性會(huì)由于分級(jí)結(jié)算和機(jī)構(gòu)資金分倉(cāng)的問(wèn)題而受到影響，但持倉(cāng)結(jié)構(gòu)在一定程度上還是反映了多空情緒的變化，因此我們選擇上述五家機(jī)構(gòu)的累計(jì)凈空單的滯后一期作為反映期指市場(chǎng)情緒的一個(gè)指標(biāo)。

　　期指波動(dòng)率越大時(shí)，通常投資者分歧較大，投資者樂(lè)觀或悲觀情緒較為濃厚；期指波動(dòng)率小則表明市場(chǎng)對(duì)當(dāng)前價(jià)格水平較為認(rèn)同，市場(chǎng)情緒較為平淡。把波動(dòng)率作于情緒指數(shù)指標(biāo)的思想來(lái)源于VIX指數(shù)。VIX又稱為投資者恐慌指標(biāo)(The Investor Fear Gauge)，是根據(jù)指數(shù)期權(quán)衍生品價(jià)格反推出來(lái)的隱含波動(dòng)率，也可理解為市場(chǎng)情緒指標(biāo)。

　　為了對(duì)股指期貨的日內(nèi)波動(dòng)率進(jìn)行準(zhǔn)確的描述，本文采用Andersen, Bollerslev(1998)提出的基于日內(nèi)高頻數(shù)據(jù)計(jì)算的已實(shí)現(xiàn)波動(dòng)率(Realized Volatility)測(cè)度方法。由于高頻數(shù)據(jù)中蘊(yùn)含了比低頻數(shù)據(jù)更多的市場(chǎng)波動(dòng)信息，因此基于高頻數(shù)據(jù)的波動(dòng)率測(cè)度一定是一種更為真實(shí)的市場(chǎng)波動(dòng)描述。已實(shí)現(xiàn)波動(dòng)率的計(jì)算不需要復(fù)雜的參數(shù)估計(jì)方法，無(wú)模型、計(jì)算簡(jiǎn)便，在一定條件下是積分波動(dòng)的無(wú)偏估計(jì)量，近年來(lái)在高頻領(lǐng)域中獲得了廣泛的應(yīng)用。日內(nèi)已實(shí)現(xiàn)波動(dòng)率的具體計(jì)算方法是把股指期貨連續(xù)合約的每五分鐘數(shù)據(jù)的高頻收益率進(jìn)行平方求和?？紤]到日內(nèi)收益率波動(dòng)的聚集性和時(shí)序性，我們選取日內(nèi)波動(dòng)率的滯后一期作為反映期指市場(chǎng)情緒的一個(gè)指標(biāo)。從圖中可以直觀看出，當(dāng)期指行情出現(xiàn)拐點(diǎn)時(shí)，對(duì)應(yīng)的日內(nèi)波動(dòng)率會(huì)出現(xiàn)較大的變動(dòng)。

　　股指期貨的主要功能有套期保值、套利、投機(jī)和資產(chǎn)管理。其中，基差的變化是進(jìn)行期現(xiàn)套利的關(guān)鍵，當(dāng)基差偏離均衡區(qū)間時(shí)，往往會(huì)引發(fā)期現(xiàn)套利者的入場(chǎng)。因此，基差偏離無(wú)套利區(qū)間的程度反映了期現(xiàn)套利的空間和投資者的市場(chǎng)情緒變化。

　　從基差的歷史走勢(shì)看，在震蕩行情中，基差的波動(dòng)相對(duì)較??；而在階段性的趨勢(shì)行情中，基差的波動(dòng)加大，尤其是2010年國(guó)慶節(jié)后大盤強(qiáng)勁反彈以及隨后的調(diào)整階段，對(duì)應(yīng)的基差波動(dòng)較大，且具有一定的持續(xù)性。因此，基差的走勢(shì)也反映出市場(chǎng)投資者情緒的變化。但隨著市場(chǎng)期現(xiàn)套利者參與程度的提高，基差波動(dòng)的幅度有所收斂且期現(xiàn)套利的空間隨之減少?？紤]到基差序列也呈現(xiàn)出時(shí)序相關(guān)性，我們選取基差的滯后一期作為反映期指市場(chǎng)情緒的一個(gè)指標(biāo)。

　　一、市場(chǎng)情緒指數(shù)的概述和訊特約 一、市場(chǎng)情緒指數(shù)的概述 投資者情緒(InvestorSentiment)，是行為金融學(xué)解釋市場(chǎng)異象的主要理論基礎(chǔ)之一。行為金融學(xué)認(rèn)為，信念和偏好異質(zhì)的投資者常常是非理性的，其心理因素在投資決策和市場(chǎng)演繹中起著重要作用，情緒的大幅度波動(dòng)導(dǎo)致認(rèn)知偏差和情緒偏差，從而放大樂(lè)觀或悲觀的情緒，并致使市場(chǎng)產(chǎn)生錯(cuò)誤定價(jià)的現(xiàn)象，還有學(xué)者提出投資者......